产业趋势?A股传统汽配公司试水互联网游戏,19.2亿元人民币收购37玩页游60%股权
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产业趋势?A股传统汽配公司试水互联网游戏,19.2亿元人民币收购37玩页游60%股权

 

文/赵楠

又一家游戏公司被A股公司收了。不过,这家公司不是手游,而是网页游戏。值得注意的是,收购这家网页游戏的A股公司,还是一个汽车配件公司。而在收购前,与这家网页游戏绯闻缠身的,还有另一家A股公司大唐电信,而且大唐电信还曾发过相关公告。

这就有意思了。这笔交易是如何产生的?此外,从这笔交易中,我们又能看到产业怎样的趋势呢?

10月9日,深交所上市公司顺荣股份(002555)发布公告,拟以总价值19.2亿元人民币收购国内网页游戏公司37玩60%股权。其中,4.8亿元来自于现金支付,剩余价值来自收购方上市公司股份支付。

首先来了解下这两个公司。37玩在国内网页游戏市场中,有怎样的江湖地位?

资料显示,37玩成立于2011年9月,注册资金为1000万元,法人为李卫伟,截止上述交易前,李卫伟与另一名联合创始人曾开天分别持有37玩50%股份。

也就是说,37玩在出售前还没接受过任何VC投资,整个公司就是李卫伟和曾开天两个人的。这种简单的股权结构也给未来的收购交易带来便利。

资料显示,2012年,37玩营收5.87亿元;而2013年1至7月,其累计营收已达8.13亿元;对应净利润分别为6955万元和1.15亿元。可看出其增长势头非常之快。

其中,37玩平台运营的游戏《秦美人》的收入占37玩总营收的21%,《神曲》占16%,《烈火战神》占14%,为前三大收入产品。这三个产品均来自不同的开发商,为37玩贡献的收入结构较为分散,也说明37玩的未来发展并不严重依赖于某一家开发商。

而截至今年7月,37玩累计注册用户1.74 亿人,月付费用户数23.37万,月ARPU(平均每用户付费)值431.27元,月充值额过亿元。

上述的数据是个什么概念呢?横向对比一下吧。在此引入易观的数据报告,2013年第一季度,37玩位列国内网页游戏市场份额第5,市场份额达8.2%;前四名分别为腾讯、趣游、4399和360,市场份额分别为18.1%、10.3%、9.3%和8.7%。

由此看出,37玩与360页游平台的数据非常接近,仅差0.5个百分点,而与第三名4399也仅有1.1个百分点的差距,与第二名趣游的差距也只有2个百分点。也进一步看出,国内网页游戏的市场份额,腾讯占到了大头,优势较为明显,而2到5名的差距非常之小。也就是说,2到5名一旦某家发生并购,都将会对整个格局起到影响。在2到5名中,第五名37玩已经成为某A股上市公司的控股子公司,360已是美国上市公司,而4399一心想独立上市,只不过目前A股一直不开闸。也就是说,下一个要发生并购的很可能是目前排名第二的趣游,之前传360想收购趣游的传闻,可以释放一些信号。

简单介绍完了37玩,那么顺荣股份又是什么来头?

资料显示,顺荣股份的前身为芜湖市顺荣汽车部件有限公司,成立于1995年,于2011年3月在深交所上市。上市前注册资金为1.34亿元。为一家主营业务为汽车塑料燃油箱研制和生产销售的汽配企业,且其主营业务占公司总营收的99%以上。其创始团队吴氏家族共持有顺荣股份56.04%股份。

从这里看到的是,顺荣股份的业务与游戏毫不相关,甚至与互联网都不相关。但也可看到,顺荣股份的业务单元非常单一,主营业务营收占所有营收的99%以上,这在A股看来是多么的难得。没有地产营收,没有金融投资营收,没有副业。

此外注意的是,吴氏家族持有56.04%的股份。要知道,如果吴氏家族持股比例较少,那么公司发生并购后,很可能控制权不在自己身上了。也就是说,56.04%的持股比例为该公司进一步的多元化发展创造了资本条件。

但此前一向专注在汽车配件业务上的顺荣股份为何又开始“多情”了呢?

财报显示,2012年,顺荣股份营收3.09亿元,较2011年全年收入的3.38亿元下滑8.6%。而2013年1至7月的累计收入为1.5亿元,全年营收很可能不及去年。

顺荣股份也在公告中表示,2011年起,国内汽车行业整体下降、自主品牌汽车生存及发展面临挤压,公司主要客户采购量及采购单价下降,主营业务收入下滑,原有主业进入市场、客户调整优化阶段。

如此可以看到,A股公司要想做到专注确实较难。大多数A股公司的主营业务为制造业,支撑国家的实体经济,而制造业的发展又对现金流依赖较大,并受宏观经济影响波动较大。宏观经济萎靡,银行根子又变软,制造业遭受打击,大多数A股公司的主营业务受到较大影响,而为了达到增长要求给股东带来回报,只能去涉足或投机些概念较热的行业。

而文化板块自去年来一直成为A股增长引擎之一。文化板块比较热的几个业务包括影视剧发行、OTT、网络视频和游戏。可以看到,像华谊、光线这样的股票已成为文化板块的龙头股,一有什么热播剧或大片上映,股价就会涨。此外,文化类公司资产注入,也能得到当地政府的政策支持。

提到政策支持,插个例子。顺荣的总部在安徽芜湖,而37玩旗下全资子公司安徽尚趣玩也在芜湖。根据当地政府相关政策,安徽尚趣玩自获利年度起第1年和第2年将免征企业所得税,第3年至第5年减半征收企业所得税。而据资料计算,整个37玩通过财政补贴和税收减免的收入占其净利润的10%左右。

而在文化板块中,影视剧投资并没有游戏离现金流近。有数据统计,今年上半年,全国电影票房收入达110亿元,而游戏收入达339亿元,两者增长率均为36%。这也可以看到为什么今年上半年游戏并购的频繁发生。易观的数据显示,今年上半年游戏并购共14起,涉及金额达96亿元。

当然,在上半年的339亿元中,有233亿元来自于传统网游,而来自于网页游戏和手游的收入仅分别为53.4亿元和25.3亿元。但从增长率来看,传统网游的同期增长率为18%,而后两者的增长率分别为40%和100%。也因此,在上半年14起并购中,手游的并购案占绝大多数,达10起。

而可以预见的是,由于国内A股一直不开闸,以及宏观经济影响下海外IPO市场遇冷以及VC投资的谨慎,会有越来越多的游戏公司将被上市公司并购。

再看下收购细节

2012年,37玩营收5.87亿元,顺荣营收3.09亿元。从营收来看,顺荣收购37玩,是一笔“以小吞大”的交易。

“以小吞大”的收购,就不能指望于现金,而大部分得依赖于股权。

此次交易,上市公司顺荣股份的现金支付只占收购总价的25%,其余占收购总价75%的价值由上市公司股份支付。而大量的上市公司股权支付可能导致收购方的“借壳”发生,以使得上市公司主体发生变更。

那是否是“借壳上市”呢?

为了满足交易在法律上不构成“借壳上市”条件,在收购触发后,顺荣股份最大股东吴氏家族计划以现金2.46亿元认购2400万股非公开发行股份,以使得吴氏家族的持股比例达到30%以上。

根据国内上市公司有关条例,投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%,为拥有上市公司控制权。通过收购交易以及认购交易,吴氏家族持股比例将从56.04%降至30.86%。

但注意了,实际上,收购完成后,37玩两名联合创始人李卫伟和曾开天将分别持有上市公司顺荣股份的22.82%和20.88%股权,持股总和达43.7%。而收购前,李卫伟和曾开天均持有37玩50%股权。也就是说,37玩的管理层共持有上市公司荣顺股份的43.7%,这个数值比吴氏家族的持股数30.86%要大!

好在,李卫伟和曾开天在董事会席位上做出了一些妥协。交易后,顺荣股份的董事会成员为9名,除去4名独立董事外,吴氏家族占董事会3个席位,而李卫伟将提名2个席位,曾开天不提席位人选。这也意味着,收购后,37玩并不会占据顺荣股份董事会的多数席位。

此外,值得注意的是,本次交易也涉及了“对赌”条款。

37玩方面承诺顺荣股份2013年底的净利润不低于2.2亿元。如果交易在2013年内发生,37玩将承诺在2014年、2015年的净利润分别不低于3亿元和3.6亿元。而如果交易在2014年发生,那么37玩将承诺在2014年到2016年三年的净利润分别不低于3亿元、3.6亿元和4.3亿元。

截止2013年7月,37玩全年净利润已达1.15亿元,与今年全年承诺目标仅相差1亿元左右。

但一旦未实现承诺,李卫伟和曾开天将先以股份进行补偿,不足部分由现金补偿。

值得注意的是,今年5月,大唐电信曾发公告称计划收购37玩,但后来又发公告称放弃,于今年6月下旬收购了广州要玩。

大唐电信收购广州要玩的Case中,收购总价为17亿元,100%股权收购,其中,35%的对价为现金支付,65%的对价为股份支付。

大唐电信收购要玩的Case也给37玩的出售定价做了参照。大唐电信对要玩的整体估值为17亿元,要玩2012年的全年营收为2.6亿元,净利润2700万元,而37玩的同期营收为5.87亿元,是要玩的2.26倍;同期净利润为6955万元,是要玩的2.58倍。如果说,要玩估值是17亿元,按照相同标准,37玩的估值应至少为44亿元。而顺荣给37玩的估值是32亿元。但考虑到,要玩通过发布移动应用平台PP助手在移动端的布局比37玩超前,以及顺荣是60%的股权收购,给了37玩一定的独立空间,32亿元的整体定价仍在参照范围之内。

不选择大唐电信,而选择顺荣,对37玩来说,或许就有是全部出售,还是让出控股权的思考。交易后,顺荣持有37玩60%的控股权,但也给37玩两位联合创始人留有充分的持股空间,而这个持股空间也给了双方对于未来的更多余地。

余地在哪?

对37玩来说,除了拥有一个上市公司的“干爹”,拓宽了融资渠道外,未来也能通过引入第三方投资者来独立上市。37玩的股东结构很干净,也有利于未来的投资运作。此外,前文也提到,目前,国内网页游戏2到5名的市场份额差距并不明显,获得一个公开募股的融资渠道便于“养战”,毕竟A股尚未开闸,而美国资本市场只给游戏公司6-8倍左右的市盈率,而一旦保证市场份额,待资本市场机会成熟,仍有独立上市的可能。

对顺荣来说,要拿下一个估值30多亿,比自身体量大得多的公司并非易事。也正因为此,通过先控股,整合业务考察团队磨合,再估量是否增持,或通过“对赌”条件触发来收获更多股份,从价格和战略来说,都是较为划算的。

对顺荣来说,毕竟37玩有几项还需证明。一是,向移动端的转移步伐,竞争对手广州要玩已通过PP助手在移动端发力;二是,网页游戏的未来格局不好判断,目前的趋势是越来越向大平台靠拢;三是,与做汽车配件不同,游戏行业的核心资产是团队,被收购后,团队是否能有效磨合,中高层人员不流失。

最后对比一下近日在香港上市的云游。云游目前市值82亿港币,折合人民币65亿元。但与37玩不同,云游旗下业务主要为游戏开发,而37玩更多是代理运营,因此,37玩的净利润率要远低于云游。2012年,云游的营收为7.77亿元,是37玩的1.3倍;净利润2.4亿元,是37玩的3.4倍。如果以相同的市盈率计算,37玩市值为19亿元,如此看来,还是A股的估值高啊。

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