投资角度而言，分级诊疗最大的机遇在于“大病不出县”中的县医院。
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投资角度来看，整个医疗健康领域分为医疗、医药和医保三大体系。体系不同，投资主题及策略亦不同。本篇集中探讨医疗（服务）体系。
我们先横截面看一下中国的医疗服务体系（表1），有以下特点：
1）三级医疗服务体系：按区域行政级别，分为省市-县及县级市-基层医疗三级体系，从上到下覆盖所有31个省、334个市、2000个县及县级市、3.2万个乡镇、58.1万个村。
2）三级医院的虹吸效应：2123个三级医院年诊疗人次15亿，占所有90多万个医疗机构诊疗人次的20%。平均单院年诊疗人次70万，是县医院的近10倍。三级医院205万张床，占比31%；年住院人次6800万，占比34%。
表1 2015年中国医疗体系概览
注：不包括港澳台地区；县医院含少数三级医院，诊所数据为推算数据，数据来源为卫计委
如此一个庞大复杂的医疗体系该如何一句话评价呢？
这里我们采用预期寿命-人均卫生费用矩阵来对全球卫生体系进行横向比较（图1）。中国与古巴落在左下方“节俭型”象限内（排除预期寿命低于70岁的三个国家，俄罗斯、印度、南非，这一类可称之为“落后型”），医疗服务花的少、干得多。虽然中国大部分领域都向美国看齐，但相比“奢侈型”的医疗体系，以色列、韩国、新加坡的“经济型”医疗体系更适合作为标杆——人均卫生费用只有美国的1/4，预期寿命却高了3岁。
图1 节俭型的中国医疗体系
数据来源：OECD、卫计委、WHO
人均预期寿命提高推动社会人口老龄化，相应的对于医疗资源的要求也会越来越高（表2），对比来看：
中国相对发达国家而言，人口还较年轻，但与印度、南非等发展中国家相比已步入老年社会。中国的人均护士数量明显低于发达国家，不到老龄化程度相近的以色列的一半。中国的人均执业医师数量上已经接近韩国、日本、美国和英国。中国的人均病床数已经超过大部分欧美发达国家，但还远少于德国、韩国、日本。
表2 全球各国医疗资源比较
数据来源：OECD、卫计委，2014年数据
应对老龄化社会，中国医疗体系缺的还很多。
化繁为简，整体医疗资源规划中，医师的供给侧改革最为重要。为何？
中国医师平均受教育程度低——特别是基层医生水平低下，提供的医疗质量堪忧。如下图2所示，2014年国内医师拥有大学本科及研究生学历占比只有55%。与美国相比，我们的医师培训体系仍有很大改进空间（表3）中国医师阳光收入低——对比美国医师收入水平，相差二三十倍，欧美发达国家绝对的高收入精英群体在中国成了中低收入群体（图3）。低收入必然造成医生职业认同度低，高智商人群选择医生职业比例低，未来提供的医疗质量更令人担忧。
图2 2014年中国医师教育程度分布
数据来源：卫计委
表3 中美医师培训体系差异
（2015年起，将七年制临床医学专业招生调整为“5+3”一体化临床医学人才培养模式：5年临床医学本科教育+3年临床医学硕士专业学位研究生教育或3年住院医师规范化培训）
图3 中美医师收入水平比较
数据来源：2016年全美医师薪资Medscape调查报告；丁香园2015中国医生薪酬报告
整体观测中国医疗体系后，我们提炼出三大投资主题：分级诊疗、市场化、互联网+。其中分级诊疗是新医改政策进入深水区后的改革关键突破口，市场化是民营资本三十年参与医疗服务的红利来源，互联网+更是2011年开始的医疗服务投资10年周期的最大风口。
图4 医疗服务投资三大主题
投资主题一：分级诊疗
2009年开始的新医改围绕着解决“看病难、看病贵”两个核心基本问题展开。2009- 2015年的政策主线可以总结为“药改”（图5）：通过全民医保覆盖提高国家医保药价的议价权，省级药品招标、基药目录等以量换价逼得药企年年降价，基药零差价控制基层患者终端价格，医院药占比被当做政治指标逐年下降。看病贵现象初步得到遏制。
看病难问题却是难以缓解：无约束力的医保差异支付使得病人快速涌向城市三级医院，快速增加的病人带动医保资金和医疗资源（病床、医生）加速向三级医院聚拢，排队现象愈演愈烈。医疗服务领域的改革势在必行。
2016年，新医改进入深水区，政策顶层设计为“三医联动”，而“基层首诊、双向转诊、急慢分治、上下联动”的分级诊疗成为新医改攻坚战的突破口。
图5 新医改政策演变——从药改到医改
政府的决心不容置疑，也给出了2017年分级诊疗具体的考核指标，但是分级诊疗现实与目标差距之大是机遇更是挑战（表4）。
表4 2017年分级诊疗目标与现状比较
数据来源：卫计委，2015年数据
投资角度而言，分级诊疗最大的机遇在于“大病不出县”中的县医院。而从2015年卫计委披露的数据来看，分级诊疗带来线下医疗入口之变——县级医院效应已经显现（图6）。
2015年三级医院的诊疗人次/机构增速首次为负，三级医院的虹吸效应开始退潮；2015年县（及县级市）医院的诊疗人次/机构仍保持正增长，县级医院在分级诊疗中的作用开始凸显。
图6 2009-2015年不同级别医疗机构单位诊疗人次增速
数据来源：卫计委，2008-2015年数据
投资主题二：市场化
市场化是民营资本投资的永恒前提。医疗领域的市场化经历了三十年曲折反复（表5），现在已经上升为国家战略。
表5 三十年中国医疗市场化曲折前行
资料来源：网络公开资料整理
从数据来看，目前民营医院数量上已经撑起半边天，但单体规模仍较小（表6）。
2015年民营医院数量首次超过公立医院；民营医院主要仍集中在一级医院规模，平均床位数<100，造成民营医院床位数、诊疗人次和住院人次都远小于公立医院；民营医院的病床使用率和人均住院费用与公立医院差距仍较大。
表6 2015年医院市场化横截面
数据来源：卫计委
简单划分，医疗体系的市场化可以分为价格市场化和医生市场化两个维度。回顾来看，价格市场化在某些专科领域内先行，带动半推半就的医生市场化，由此各个专科的民营化逐渐展开（图7）。资本又接着推动民营医院专科化、连锁化发展（图8、表7）。
图7 价格-医生市场化专科领域矩阵
图8 2014年各个领域专科医院民营化比较
数据来源：卫计委
表7 民营医疗连锁化代表公司
数据来源：wind，网络公开报道
投资主题三：互联网+
2011年开始，互联网医疗逐步成为医疗投资风口（图9），15家明星互联网医疗企业融资超过30亿美金（表8）。
图9 2011年-2016年8月互联网医疗投融资概况
数据来源：动脉网
表8 明星互联网医疗企业融资概况
数据来源：网络公开报道
我们认为，互联网+医疗将按如下三阶段发展（图10）：
图10 互联网+医疗发展三阶段
第一阶段后，互联网+医疗已经“连接”起整个医疗生态（图11）。互联网医疗开始线上渗透三大医疗入口：挂号、问诊、购药（图12），渗透率虽然还较低，但已成不可逆趋势，用户习惯也在年青一代开始固化。2016年以互联网医院和线上线下整合式全科诊所为代表，互联网医疗开始走向线下，提供更优质的医疗服务（图13）。
图11 互联网医疗企业生态图谱
图片来源：易观智库
图12 三大医疗入口线上渗透
数据来源：卫计委、CMH、易观智库、网络公开报道
图13 互联网线下医疗机构与传统医疗机构比较
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