九鼎抓住庞大的中小企业群体，一边为他们量身定做了一家“上市工厂”，一边又把他们发展成为投资人。这条产业链由此互相咬合，雪球迅速滚大。
　　
　　但当IPO暂停，通道于是突然失去出口。即使IPO重启，九鼎当年的好时光也将随着市场形势的变化而难以复返。
　　中小企业“上市工厂”

　　2007年7月，正值中国A股指数即将突破6000点的空前高位之际，一家名为“北京惠达九鼎投资管理有限公司”的私募基金管理公司悄然在北京注册成立。

　　公司创始人之一吴刚当时还在证监会任职。或许他自己也没有想到，他向另一位创始人黄晓捷提出的“买点原始股赚钱”这一想法，竟然在短短数年之后，创造出了一家管理资金过百亿元的“本土PE第一股”。

　　不过，就在九鼎投资成立后不久，一场全球性的金融风暴令包括国际私募投资巨头在内的金融机构们损失惨重，中国的PE投资市场也因此而一度陷入低潮。

　　诞生伊始即逢巨变的九鼎投资，也只能小心翼翼地在市场中寻找着投资机会。时任公司执行总裁的蔡蕾在2009年3月接受媒体采访时表示，成立一年多九鼎基金“募集超过10亿元的大基金很耗费精力”，不如多募集几个中小规模的基金更加灵活。

　　此时九鼎管理的五只基金总资金约为20亿元，平均每只基金规模为4至5亿元。但正是这一“小规模募集”的筹资模式，开启了九鼎此后的财富之路。他们抓住了被大型PE机构所忽视的一个群体：中小企业业主。

　　在其后数年中，九鼎一手抓住中小企业主手中的项目公司进行包装，另一手把他们发展成为自己庞大的基金投资人（AP）群体。

　　但此时的九鼎，依然谨慎而低调。这家公司真正暴得大名，与创业板的开启有关。

　　2009年10月创业板正式开板，九鼎投资所投的吉峰农机被列入首批上市的30家公司，并在上市当天以高达发行价三倍的股价涨幅，成为了灸手可热的“创业板第一股”。

　　九鼎投资在吉峰农机的股权投资亦获得了空前丰厚的回报：在一年后所持股权解禁当日按开盘价计算，其所持368万股股权的投资收益率高达800%。

　　实际上，在早期的创业板市场中，类似吉峰农机这样的“造富神话”并不罕见。创业板的这一高估值现象，甚至令PE机构高管们将企业上市前的“突击入股”（Pre-IPO）称为“捡钱”。

　　尽管几乎所有的PE机构都涌入了“Pre-IPO”这一“捡钱市场”，但是真正对这一赚钱模式作出“理论总结”，并将之发展为一套“产业链管理”模式的，仍然非九鼎投资莫属。

　　在吉峰农机成功上市之后，黄晓捷便曾向媒体总结过九鼎投资的“成功优势”：五位创始人中吴刚在证监会待过，覃正宇和吴强出身投行，“我们确实对Pre-IPO看得非常明白了，什么项目能上市、不能上市非常清楚。符合证监会要求的就能上，就这么简单。”

　　在这一简单明晰的“投资理念”指导下，基金管理人们面对的是一个充满想象力的市场空间：“2020年前中国上市公司要扩容到8000家，目前上市公司只有两千多家。剩下的五千多家里，剔除权贵1/2，大企业或国企400家，剩下的就是中小企业的天下，九鼎在其中能占有10%，就是几千亿的收益。”公司董事长吴刚则向媒体表示，“未来中国一定有PE公司管几千上万亿资产……我们希望九鼎能够是其中之一。”

　　滚雪球式的产业链

　　在这一产业链管理模式下，九鼎一方面通过庞大的直销队伍向全国的中小投资者推销一个又一个富于吸引力的主题私募基金，以此筹措出高达百亿元规模的投资资金；另一方面则以“扫街式”的密集拜访和调查，搜集了数千家企业资料，从中进行挑选包装。

　　在业界，九鼎的接地气相当出名，他们对项目非常熟悉，很少有别的投资机构知道而九鼎未曾听说的项目。

　　而在做出投资决策后，九鼎的“投后管理部门”便开始介入企业的改制及上市进程。在本身就是投行保荐人出身的投后管理部门负责人吴强看来，“很多时候这就是一个技术问题”。

　　在将筹资、投资和投后管理等一系列关键流程“标准化”之后，九鼎投资将原本个性化的PE投资模式，改造成了一座中国式的“上市工厂”——在以“符合上市资质”为产品标准的前提下，庞大的资金流和企业资源进入工厂，并被打造成近乎标准化的“待上市企业”进入IPO申请通道。

　　这对全国庞大的中小企业群体充满吸引力。

　　不仅如此，九鼎提供的“小规模募资”模式，也为这些中小企业主们提供了一个充满诱惑的投资选择。公开资料显示，许多获得九鼎投资注资的中小企业主，本身又成为了九鼎旗下其他私募基金的投资客户。如创下“创业板神话”的吉峰农机，在上市后即与九鼎合资成立了新的创投机构。

　　在这一滚雪球式的“PE产业链”投资模式下，九鼎的企业股权投资数量迅速膨胀，从2009年的20家，增加到2010年40家，并在2011年一举跃升至近100家。与此同时，旗下私募基金的管理规模也从2009年初的20亿元迅速膨胀到100多亿元。

　　一个不得不提的背景是，此时正是包括中小企业在内的中国企业群出现营业规模和利润一起扩张的好时光，这与中央四万亿救市政策密切相关。

　　但这种模式，也让外界充满质疑。伴随着九鼎的快速扩张，质疑声从未间断，一些PE界人士甚至认为九鼎“搞坏了整个行业”。

　　比质疑更直接的风险，随着2012年国内证券市场IPO的暂停而突然来临，九鼎的“上市产业链”突然没有了出口。而在2013年证监会审核并撤销的166家IPO上市申请中，九鼎投资以6家企业上市申请被撤回的数量，成为PE机构中的“重灾区”。

　　即使IPO通道重新打开，九鼎也很难再找到像过去那样的好日子。

　　一是投资成本越来越高，如果IPO中无法获得更高的发行估值回报，“上市工厂”甚至有可能亏损。二是，随着货币政策的稳健以及影子银行体系的收缩，中小企业的高速增长可能放缓——正如九鼎投资合伙人宋炜所言，在2009年至2011年期间，市场上“年复合增长率超30%的企业非常多”，但未来要找到连续两三年复合增长率超30%的企业将会越来越难。

　　投资回报挑战

　　这样的市场情况下，以“定制上市”为目标的“九鼎模式”，正面临着日益严峻的投资回报考验：

　　九鼎上市公告数据显示，在截至2013年10月的近三年期间，营业收入分别为2.51亿元、4.37亿元、2.73亿元，实现归属申请挂牌公司股东净利润479万元、2254万元、2443万元。

　　上市公告对前十大退出项目的收益数据显示，除了吉峰农机以141%的项目内部收益率高居榜首之外，其余项目收益率均低于50%，而位列退出金额第十名的湖南神斧民爆集团，其并购退出的内部收益率仅为13.9%。

　　在这一不容乐观的投资回报预期下，九鼎投资在其上市公告中列出了包括为履行投资补偿协议而失去公司控制权在内的十多条投资风险警示。

　　公告同时也列出了公司未来的转型规划，如设立公募基金，加大并购投资力度，择机展开另类资产管理和海外投资管理业务等等。

　　对于九鼎而言，多年在中小企业市场的开拓，为其累积了庞大的潜在投资人资源，而这些中小企业投资者们日益多样化的投资需求，也成为了九鼎投资向综合理财业务转向的最大依托。

　　身为公司实际控制人之一的黄晓捷在九鼎投资三板上市后向媒体表示，九鼎投资未来的方向是“致力于成为一家具有全球竞争力的综合性资产管理公司”。但这一目标能否达到，还需要九鼎在资产管理市场上拿出真功夫来瞧瞧。

来源：南方周末