当疯狂不再,拆VIE返乡大军何去何从?
蔡鎏 蔡鎏

当疯狂不再,拆VIE返乡大军何去何从?

上半年A股市场的疯狂,让在海外受尽委屈的中概股和那些尚未上市的VIE架构公司,难以抗拒住诱惑,纷纷准备拆掉VIE架构“返乡”。

i黑马 蔡鎏 10月20日报道

今年上半年,暴风科技作为首家拆VIE回国登陆A股的互联网公司,30多个疯狂涨停板,1000多倍的市盈率,让业务量级上相差巨大的暴风却可以在市值上与优酷土豆平起平坐,让所有互联网公司跌破眼镜。

暴风疯狂的背后是A股市场优质互联网公司的极度稀缺,导致价格严重偏离。看着自己的低估值,再看看A股不差钱的疯狂,一直在国外受尽憋屈,还要应对浑水、香橼等做空机构不时攻击的中概股再也坐不住了,纷纷准备拆掉VIE架构回国博一把。

中概股:怕才华输给了资本

聚美优品CEO陈欧回忆,上半年A股的疯狂达到了极致,当时他很多美国中概股公司的朋友都觉得A股的疯狂简直不可理喻,所谓几百倍的市盈率让他们无法理解。但他们非常害怕,希望可以尽快私有化,因为他们觉得如果不私有化他们将会在资本市场一败涂地。

“我问他们,你们觉得正常吗?他们说我们都知道这并不正常,但是如果最后自己的才华输给了资本,那时候所有后悔都已来不及。”

于是,盛大、完美世界纷纷从纳斯达克退市。中概股游戏股始终不被美国市场理解,市盈率只有10倍左右,而看着小弟掌趣科技高达百倍的市盈率,让他们早已心生退意。即使如强大如BAT也是只有几十倍的市盈率,阿里巴巴更是在最近经历了美股市值的腰斩。

巨大的PE差,以及暴风回归的榜样作用,让更多的中概股加入了“返乡”的队伍,世纪佳缘、百合网、学大教育、巨人网络等20多家中概股纷纷吹响了回归的号角。6月,奇虎360宣布私有化,更是将整个回归剧目推向了高潮。苦熬半年后,在美股遭遇浑水恶意做空的分众传媒于8月31日宣布成功借壳七喜控股回归。

除了已上市中概股的回归潮,更大规模的是很多VIE架构的公司,也放弃了在海外上市的想法,纷纷准备拆VIE在国内上市。中国生物第一股华大基因6月宣布,放弃海外上市计划转投A股,华大旗下华大医学和华大科技将合并为一家企业在A股IPO。除此之外,唱吧、找钢网等也都在积极拆VIE过程中,找钢网创始人CEO王东表示拆VIE架构预计在明年一季度完成。经纬中国创始合伙人张颖透露,在经纬投资的100多家美元架构企业中,目前有40多家正在拆除VIE架构。

某律所合伙人表示,今年他们一直都是两头忙,一手要帮一些企业费力搭建VIE架构,一手要把原来费力搭建的VIE架构拆掉。

疯狂之时,总有冷静之人。在A股最火热的时候,华兴资本创始人兼CEO包凡提醒那些疯狂回归的拆VIE大队,越是泡沫的时代,越是应该冷静。否则,这波行情过去,很多公司会竹篮打水一场空。

果然A股的火热剧情在几个月的疯狂后急转直下,泡沫破灭,A股风光不再,高PE差的梦想渐行渐远,此时那些正准备拆VIE架构或正在路上的公司该何去何从?

某新三板投资机构负责人在接受i黑马采访时表示,现在国内新三板大排队的堰塞湖现象,很多是堵在路上的拆VIE架构的公司。既然已经开始拆了,就没有退路了。面对A股低迷下再次关闭的IPO,新三板作为国内资本市场的唯一敞口只能先排着。

分众不拆:以广告公司身份直接借壳

8月31日晚间,七喜控股发布公告,分众传媒借壳七喜控股登陆A股,此前一直盛传的宏大新材被取消借壳。交易完成后,Media Management(HK)将持有七喜控股101,958.89 万股股份,持股比例达 24.77%,成为公司的控股股东,江南春成为七喜控股的实际控制人。

至此,在经历2011年末浑水公司的恶意做空之后,分众传媒经历一圈辗转终是顺利回归。在被浑水袭击之后,公司价值在美股被长期低估。2012年8月,江南村联合凯雷投资、中信资本、方源资本、鼎晖投资、光大控股向FMHL提出私有化方案。登陆A股的分众传媒将是一场资本盛宴,凯雷资本、方源资本、复星以及一众新进股东将分享上市红利。

需要注意的是,分众传媒虽是红筹回归,但并未拆除VIE架构。江南春在接受i黑马采访时表示,分众传媒并非是以互联网企业身份在A股借壳上市,而是以广告公司的身份。按照国家法律规定,以广告公司的概念借壳上市的公司,外资可100%控股,且分众传媒本身也没拿到ICP牌照,因此,分众传媒一直还保留了境外持股架构。

“拆VIE架构的核心是他本身在中国是限制进入的,比如新闻类的网站这种就要拆掉VIE结构才能进入中国市场。而现在包括B2C电商在内,只要不是做平台的,现在都可以不用拆VIE架构直接进来,比如1号店。”

工信部6月19日颁布了196号通告中提到,在全国范围内放开在线数据处理与交易处理业务(经营类电子商务)外资持股比例可至100%。

不过,对于大多数互联网企业来讲,无法实现分众那样不拆VIE架构即可国内上市。而对于拆VIE一定要提前预算好各种因素,特别是国内的接盘侠以及新旧股东之间的利益平衡,否则处理不当,盲目上马,很可能最后被时间拖死。天涯就是典型的例子,很在就开拆VIE架构的天涯,却因为没有平衡好各股东的利益,而耗费了大量的时间,错过最好的上市时机,业务一落千丈,最后只能被网友评为“从了新三板的互联网烂尾后”。所以,对于很多跟风拆VIE的公司来讲一定要慎重。

唱吧:现在是互联网企业回归的最好风口

作为国内O2O市场的领军企业,唱吧也正在着手拆VIE,准备在国内上市。唱吧目前累计激活用户达2.2亿,注册用户8000多万,其中活跃用户超过3000万。作为国内最大的K歌娱乐应用,唱吧一直在K歌的垂直细分领域深耕。唱吧CEO陈华希望能围绕唱吧打造更为完整的音乐产业生态链,不断去强化用户体验和粘度。去年初,唱吧直播间上线,用户可以和唱吧红人、明星实时互动。去年底,唱吧与传统KTV麦颂合作布局线下实体店,将线上用户积累和线下打通,掌握K歌群体最大流量入口的唱吧,在线下实体的变现空间巨大。

8月,唱吧获得新一轮近4.5亿元融资。华联股份公告显示,其作为优先合伙人,与上海常瑞投资咨询有限公司、中信信诚资产管理优先公司等多方共同发起设立上海信磐文化投资中心,向北京最淘科技有限公司(唱吧公司全称)投资4.4651亿元。此笔资金主要用于拆除VIE架构,会涉及比较大额的人民币投资者以接替原有美元投资者。

陈华向i黑马表示,此笔投资只是此轮拆VIE的其中一个投资方,而对于更多的投资方以及何时完成拆VIE,陈华则表示现在还不方便透露。 

陈华认为,过去互联网公司去海外上市是因为国内资本市场的盈利等一系列高门槛指标,去海外上市成了当时唯一的选择。而现在互联网被提升到了国家战略高度,“互联网+”成为A股最火的板块。而A股市场上互联网公司特别稀少,互联网企业有着超高市盈率,这点从暴风回归的无数个涨停板以及乐视、全通教育等的超高估值就可以看出。

政府正在出台一系列措施推动中概股的回归,互联网公司回归现在处在最好的风口上。创业板对首发和融资方法修改,放宽财务准入指标、简化发行、明确注册制程序。新三板注册制和做市制度的落实为回归扫除了一些制度障碍,而将要推出的战略新兴板对财务指标的淡化,为尚未盈利的互联网公司上市开辟了绿色通道。因此,现在对于大多数互联网公司是回归的最好时候。

PE差不再,回归关键看商业模式

“很多人都在讲,现在股市那么低迷,还有回来的必要吗?首先我觉得回不回来一定是看你的商业模式适不适合回来,而不是看短期市场行为。对于一些国人很容易理解,国外理解不了的模式就应该回来。再说,我觉得现在股市3000多点还属于正常水平,30-50倍的PE值不能称为低迷。”江南春向i黑马表示,资本市场的短期震荡不能作为决定企业是否拆VIE回归的判断标准。  

江南春认为企业是否拆VIE回来,最关键的是看商业模式是不是更适合国内发展,而不是奔着国内市场和美股之间的PE差,PE差从长期来看不一定存在,未来几年,随着国内资本市场日渐成熟,那个时候PE差有多少还很难说。

易凯资本CEO王冉表示,相对于美股和港股市场,A股溢价将长期存在,但溢价区间会持续收窄。与此同时,新三板和创业板的估值差异也会持续收窄,并且很可能会最终消失。王冉认为,如果想拆回来,晚拆不如早拆,多一轮融资拆不如少一轮融资拆。

在今年创造20天拆VIE记录的百姓网CEO王建硕表示,百姓网拆VIE刚好赶上国内股灾。当时财务总监也问过他继不继续,王建硕表示资本市场的波动只是外部环境,关键在于企业自身业务。而早回来先发优势,在融资估值和政府支持上都会较好。

陈华对此也表达了相似的观点,“拆VIE这个事情不要跟市场捆在一起去看,这样非常短见。资本市场有其周期性,不应该只是在涨的时候拆,在跌的时候就不拆。”

陈华认为,对于一些国内独特、创新的商业模式以及符合政府商业导向的企业,如互联网+、环保、健康领域的公司都应该考虑回来。

“国内有,国外没有的,建议都回来。比如唱吧就是比较典型的,国外几乎用户的习惯不会去在手机唱歌,他们看不懂这个市场,有时候看到我们漂亮的财务数据就以为我们在作假。同样的例子,分众传媒和找钢网都是这样的,国外没有参照模式,大家没有等电梯的体验,就完全不知道分众的价值所在。”  

而对于一些在国外有很好对标公司的企业,陈华认为,回不回来均可。而一些主要面对全球市场以及一些国内政策受限企业,如博彩业,则留在国外会比较好。

某著名互联网医疗投资机构创始合伙人认为,跟风式的拆VIE回归是不合适的,要看具体业务。如果具体业务还是适合海外市场,则还是应该保留VIE结构在海外上市或选择被并购。而不是盲目跟风拆VIE,寻求新三板机会或PE差。“我的一个朋友做的是移动医疗,他的业务覆盖了全球市场,所以在拆VIE 大潮下,他还是顶住了资本方压力,继续保留VIE结构发展。”

赛富亚洲基金合伙人蔡翔表示,作为同时托着美元和人民币的基金,他们现在对于拆VIE的态度更为开放,主要还是看企业模式更适合国内还是海外市场。但是蔡翔同时表示,对于那些盲目跟风,面对资本市场短期波动而在拆VIE决定上风吹两边倒的墙头草企业,不仅损害的是自己,还让中概股进一步失信于海外市场。

“在国内市场好的时候要抢着回归,在市场变冷的时候又准备停留,对于报价的出尔反尔,让国内企业在海外市场的失信程度更为严重,导致国内企业外来在海外市场上市变得更为困难。”

股市震荡也是挤掉泡沫的过程,风险被提前释放。长期看来,国内资本市场对于互联网企业的长期发展还是有很大的想象空间。尤其在互联网金融、O2O、互联网医疗、电商、游戏等领域都是国内资本更为偏好,即使溢价空间压缩,国内资本市场还会是这些企业的最好机会

VIE
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