独角兽估值起伏跌宕,当下被腰斩到惨不忍睹
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独角兽估值起伏跌宕,当下被腰斩到惨不忍睹

企业估值相较于半年前不仅下降了25%,融资周期也比过去要长。Dropbox下降20%;Snapchat下降25%。

最近旧金山的科技工作者们一起去看了一场电影——《大空头》。这部电影云集了让女生尖叫的豪华阵容,包括帅小布、高司令,还有蝙蝠男神克里斯蒂安贝尔,不过,这些不是重点。电影镜头瞄准了2008年的全球金融,讲述华尔街几位眼光独到的投资鬼才在2007年美国信贷风暴前看穿泡沫假象,通过做空次贷CDS而大幅获益,成为少数在金融灾难中大量获利的投资枭雄的故事。这个故事时刻提醒着创业者们——资本是个不要脸的小婊砸。虽说科技公司不会经历像房地产那样的大起大落,但是行业里的变化很可能让你昨天还是位钱途光明的二八少女,而今天便成了人老珠黄的迟暮弃妇。

独角兽的魔力正在减退

魔幻世界中的独角兽可以治愈人类的疾病,也可以化污水为清流,这种拥有守护神力的生物,时而迷人,时而凶猛,让人着迷。而现在,我们用这个词来形容那些私有科技创业公司中估值超过10亿美金的企业,因为他们对投资人们散发着无穷的吸引力。

在过去几年中,资本尤其青睐那些穿着印有大学LOGO卫衣的年轻人们,风投像苍蝇般一样围绕着 这些年轻的创业家;甚至一些保守的基金经理也会投一些科技企业。在今天,一共有144家“独角兽”企业,总估值5050亿美元,这个数字是三年前的5倍。而他们中的绝大部分——并没有任何利润。

但是近来的资本市场对创业公司的估值相较于半年前下降了不少。今年11月25日,Jet(一家Amazon的竞争对手)宣布新一轮3.5亿美金的融资,对于一家不挣钱而且在亏钱的电商来说,这是很大一笔融资,但是,这比他们最开始预期的要少。Airbnb最近也融了1亿美金,但是报道时的他们的估值依然停留在250亿美金,而不是像以往一样,每一轮新的融资,估值就会上升。Fred Guiffrida of Horsley Bridge(一家PE)报道称处在后期的创业公司估值相较于半年前不仅下降了25%,同时,融资周期也比过去要长。

在今年第三季度中,一些共同基金,包括富达基金(Fidelity),也加入到了降低他们所持有创业公司的估值当中。名单有点长,但是看到这些名字,大家也都会说一句:“久仰久仰,如雷贯耳。” Dropbox下降20%;Snapchat下降25%;Zenefits腰斩;MongoDB腰斩等等。这些昔日的“独角兽”们的估值就像6月我朝股市一样,让人不胜唏嘘。

原因究竟是什么,这些共同基金也没有给一个准确的说法。有人猜测,这轮估值的降低是因为这些创业公司的增长没有达到基金经理们的预期。股市的波动也有可能是另外一个主要原因。很简单,投资人对这些创业公司进行估值的时候,一般是对标其相似的上市公司,如果股市下跌,那么连坐的罪名也就由不得他们了。

现在的投资人越来越清楚,创业公司在上市前的高估值并不一定会保证他们上市后有优秀表现(不知为何我想到了35版的暴风影音)。Square上市时的市值在40亿美金左右,听起来很多,但是却还不到他上一轮融资时估值的三分之一。很多企业都经历了被“低估”。没有最惨,只有更惨,“第一倒霉蛋儿”的荣誉最终花落Etsy,一家卖手工制品的电商,其市值跟四月上市时相比下降了70%,基本上被“肩斩”了。

投资这些独角兽的投资人们笃定,这些创业企业对于现在社会是革命性的,他们会打破固有的秩序,但是事实上这件事情的发展并没有他们预期的那么快。那些体量已经够大的像Amazon,Google,Facebook科技巨头们星光闪耀般增长的同时,他们也开始积极的涉足新的市场(所谓的寡头,就像BAT那样把中国互联网市场基本上所有的显性与隐性的机会占了一遍)。Facebook通过收购或者自己开发IM软件来对抗Snapchat,Dropbox也在云储存方面与Amazon展开了有力竞争。而相较于大部分不挣钱的初创企业,这些巨头们的估值也并没有高得离谱,这也许不仅说明投资人高估了独角兽的价值,同时低估了这些牛逼初创企业的增长前景。

曾经那些创业公司的忠实粉丝投资人们,现在也变得更加的小心翼翼,仅仅少数几个技术专家级别的投资人才会动一动手中的笔,在TS上签字。这个时候自然有财大气粗的投资人出现,像对冲基金、资产管理公司、寡头集团、王子公主皇室们,还有国家主权基金开始充当接盘侠,但最近也有点偃旗息鼓的意思。不过这些独角兽之前被巨款所养成的坏习惯却也不是说改就改的,比如烧钱去获取市场份额等。Uber的竞争对手Lyft,上半年亏损1.3亿美金,总收入不足五千万美金;Instacart,一家送餐公司,被戏称:每发出一单外卖就要损失10美金!这种不良竞争只有当市场转冷,他们所获得的融资干涸,或者通过投资人的矫正,才有可能停止。

是时候对创业公司的估值进行重新评估了

对这些独角兽冲天估值的重新校正将会为创投圈带来三方面的改观:

第一点,没有金刚钻的企业再也揽不到瓷器活儿,真正牛逼的企业将会凸显出来。在这之前,资本像不要钱似的盲目涌入市场的时候,真正牛逼的企业家或者好的想法根本无法在“家家都是独角兽”的大背景下脱颖而出。企业疯狂烧钱的行为掩盖了他们商业模型上的不足,DoorDash、Postmates、Caviar、Munchery(餐饮O2O)等等的企业赔本去获取用户,其所带来的不仅是自身成本的成倍增加,也造成了并购时卖方出价的虚高。当资本转冷后,只有两种公司才能安全的度过寒冬:要么在资本盛宴中屯足了过冬的粮食,要么找到一条更加清晰合理可行的盈利模式。

第二点,这些虚假的企业很难再维持自己“独角兽”的光辉形象。此前,企业的CEO为了能拿到“独角兽”的金字招牌,不惜与投资人合谋,卖给投资人一些特权来换取虚假的估值。这些特权包括了给后期投资人在公司上市时的优先权,例如当公司上市时估值不及预期,将补贴给投资人更多的股份。这意味着,对于那些真正拼死打拼的创业者,那些早期员工,那些早期投资人,将获得很少的回报。所以说,估值的重新校正,将教会这些创业者一个道理——少吹牛逼,多做事儿。

第三点,这些公司的估值将更加接近上市后的市场价值。私有市场給创业者带来的好处是呆的时间越久,他们对怎样运营管理自己的公司就有越多的选择。这是一件好事儿。但是基于公开市场的天性,它严格的监管机制让公司更加的透明,高流动性让公司的市场价值更加接近它的真实价值。如果因为资本的寒冬,投资额的降低让这些独角兽在上市时的价值更加接近它的估值,那么结果只会是这些独角兽变得更加规规矩矩。这时候的独角兽才是一头名副其实的神兽。

独角兽虚高估值到底谁受害

在创投圈有个公开的秘密,独角兽们习惯拉升自己的估值来掩盖自己真实的价值,给外界一个误导。为了达到这个目的,创业公司在进行融资的时候,与投资人达成特殊的协议。如果投资人花了100元换取公司10%的股份,这代表这家公司的估值为1000元,但事实上,投资人会在合同上添加附加协议,协议保证了投资人的收益率或者优先权,这就表明这家公司的实际估值并没有1000元。这样一来,投资人的收益或者投资得到了保障,我管你估值是1000元还是10000元。在公司后期的融资中,很多投资人会加入一条“优先清算权(Liquidation Preference)”的条款来确保在公司在清算的时候他们至少优先拿回最初的投资,有时候还会附加一些收益。另外一些时候,创业者会给投资人提供“比例保护条款(Ratchet)”,来确保当公司上市时市值低于估值的时候,投资人将获得额外的股份补偿。像Square的后期投资人就被这种反稀释条款保护,即使说Square上市时不及预期速度,这些投资人依然赚了个盆满钵满。

但是这些创业企业的员工却是最终的受害者,他们并没有认识到高估值对他们自身利益的损害。一旦当优先股与优先清算权进入到条款中,他们所持有的普通股就变得没那么值钱了。这些独角兽尽心尽力的编织着高估值的谎言,来吸引那些毫不知情的新员工为之卖命。

在这堆星光闪耀的独角兽钻石堆中,肯定会有一些浑水摸鱼的人造碳包。虽然他们中的一些估值也被人们接受,虽然也被认定将会成为最后的赢家之一。但事实上,并不是所有都能瞒天过海到最后。这些并不那么牛逼的公司借助了资本的盛宴吃了个饱,但是他们的商业模式很难长期去对抗他们的竞争对手,也很难降低成本提高营收。资本的转冷带给创投圈的,将是新一轮的沉淀,去其糟粕,取其精华。真正牛逼的公司并不担心融资的问题,就想Uber那样,不管资本是像东北那样冷还是想南极点那样冷,他们依然春风拂面。困难的是那些依托于其他科技类创业公司成长起来的企业。比如说湾区,硅谷那些依靠其他科技公司生存的外卖公司,餐饮公司,出行服务公司,线上监控公司,程序猿招聘公司,甚至包括像Twitter,Facebook这些依靠科技公司广告收入的巨头们。

所以说,在公司“低估”,资本转冷的时候,只有那些优秀的,有钱的公司才会受益,Google在2000年互联网泡沫时候像“捡垃圾”一样将无数优秀的工程师纳入麾下,亦或是像Airbnb这样怀揣20亿美金现金,但是每年只消耗1亿美金的公司。如果说房地产教会了硅谷一个道理,那一定是“繁荣的景象会很快回来的”。在这资本的寒冬里,优质企业的沉淀,积蓄着无穷的能量,等待着春天的到来!

译文观点:《The rise and fall of the unicorns》&《Gored》

来源:经济学人 2015年11月28日刊


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