《人人都是投资经理》之如何面对早期项目估值?
陈永进 陈永进

《人人都是投资经理》之如何面对早期项目估值?

自己到底值多少钱,对企业来说是一个最基础的事。投资人面对早期项目应该如何估值?创业者在融资时应该怎么写融资金额?越高越好还是越低越好?该文为陈永进《人人都是投资经理》系列主题演讲的一部分,我们摘编其中“估值篇”主题与大家分享。

文 | 黑马金融 陈永进

项目估值是项目投资中非常关键的环节。有些商业计划书到最后,也没列出他们的计划融资金额,这肯定是不合格的。列出的融资金额不管是多还是少,这都是双方可以具体商议的,但是你不能不写,至少也要写一个融资区间。比如说你要500万到800万,释放5%到8%的股份。

自己到底值多少钱,对企业来说是一个最基础的事。有些创始人聊到最后就是说不出来他们具体的融资金额,这种情况下,我们就会认为这个团队没有想清楚自己的商业逻辑。

融资额是项目方在跟投资机构去交流的时候,投资机构最后一定要问的一个问题。很多投资人知道融资额之后会表态说,“这个还不错,就是有点贵”,或者说“这个项目估值比较合理,投资机构会尽快跟进”。所以说,在融资过程中,估值是非常重要的。

第一轮融资,估值不妨稍低点

我复盘了一下我们过去两三年投的项目,凡是安全性比较高的,都是过去投的比较便宜的项目。现在算是一个融资的冬天,融资很难,有的企业因为以前烧了很多钱,加之后续融资难度大,所以就很容易倒掉。总的来说,第一轮融资这个阶段,我们觉得比较安全的,整体估值一般在1500万以下。

稍低的估值会带来什么样的好处呢?

第一,你的后续融资会很容易。比如第一轮估值是1500万,你稍微做一点成绩,就能用三五千万的估值去融下一轮,下一轮进来的人不会有什么心理障碍。

前些天我跟我们投的一家企业的CEO聊下一轮融资节奏的问题。本来,他下一轮的融资是要按照两个亿的估值去融的。他们很兴奋,觉得按两个亿的估值,可以融到一笔比较大的钱。但其实不然,这个数字对项目方(创业者)来讲,是个特别大的压力。我讲一个真实案例,我们投的一个项目,是一家知名机构接的A轮。我们投的时候比较便宜,估值不到两千万。后来者是按1个亿的估值投进来的,投后估值2个亿,投了2000万。这个项目,从开始接触这家知名机构,到所有的法律条款的最后交割,整整用了五个月的时间。这是一个特别漫长的过程,到最后那一个月的时候,项目方接近崩溃,因为他的账上已经没有钱了。起初,他认为出资应该很快啊,你大机构两三个月还搞不定吗?不幸的是,确实搞不定。

只要项目融资额在1000万以上,或者1500万以上,第一,下决策就很难;第二,这个阶段一般都是大机构,大机构的流程会特别漫长,因为他内部要层层过会。而且,通常情况下,大机构的法务又是外包的,外包的法律公司为了避免出现任何差错,就会一遍遍去跟你梳理公司的架构等等。这个阶段,投资机构是不会介入的,他觉得他们已经有了投资意向,接下来你就需要去跟法务确定具体的事情。等项目方跟法务过完所有的具体细节,再讲打款的事情。但是在法务这个阶段,可能会耽误你两到三个月的时间。法务一定是会跟项目方严肃认真、反复地去谈所有的细节,项目方又很难越过法务,直接去跟投资人提“跟法务谈细节的时候,能否同时把款打了”的要求。投资机构合伙人是一定不会给你开这个绿灯的,因为他也怕会出什么问题。所以,这个时候,后续融资就会很繁琐,资金到位时间会很长,因此会出现项目方资金链断裂的情况。

第二,如果项目的估值便宜,那么对投资人来说,一开始占的权益会比较多,这样后期很容易变现退出。

比如,我在2014年投游戏项目,通常投两三百万,我就会占到20%甚至30%的股份。这种情况下,大家都有利。因为,他的初始估值只有一千万,到了2015年的时候,随便一个游戏项目出来,就可以要三千万的估值。在这种情况下,要融两三千万的话,一个有成品的团队肯定要比只有一个计划书要容易得多,而且投资机构也更容易下决策。如果投资人占有足够多股份,那就可以通过卖一些老股或其他方式,来保障我们的权益。

我们也遇到过其他的情况。

比如一个做技术研发的初创项目,第一轮融资,一千万的估值,我们投200万占他们20%的股份。但是在下一轮的时候,由于很多投资人来找,创始人开始自我膨胀,觉得他的项目应该很值钱。

那时,我们就建议他以五六千万的估值,先融到钱再说。但是他最后选了一个给他估值最高的公司,那个公司其实并不是很懂这个行业,但是的确很有钱。而创始人又只想融1000万,他就跟这个公司说,我要按投后估值2亿来融这个钱,1000万你只能占我5%的股权。在2014年底2015年初的时候那个市场很热,所以那家公司就按这样的估值投了。

最近那个创始人又找我们聊了一次,说想要召集所有的投资人来开一个会,因为他们前一轮的估值太高——2亿。现在想再融,他就至少要以2.5亿或者3亿去融,就算是占5%的股份,也要投1500万,但是投资人又觉得投这么多,话语权特别小,所以都不愿意按这个估值来,所以现在项目方就卡在2个亿这个悬崖上了。他就问我们所有的投资人,他现在能不能按照1个亿或者1.5个亿的估值来融这一轮?如此一来就产生一个大问题,所有以前进去的人都不愿意调估值,甚至于他还会触发一些其他的条款。

因为所有的条款里面都会约定,你下一轮的融资估值不得低于这一轮的融资估值,否则,投资人会按照下一轮的估值重新计算占股比例。比如上一轮你是按2亿投的,下一轮估值变成了1.5亿,那么我就要把我之前投的钱,按照1.5个亿的估值重新调整,要多占你的股份,这个是所有的保护性条款里面都有的。

而且这还涉及到一个信心的问题,因为所有的投资机构在下一轮投进来之前,他都要去做尽职调查,你把你之前的投资协议给投资机构看,结果对方发现项目上一轮是按估值2亿投的,这一轮为什么要给我报一个亿或者1.5个亿啊?只有两种可能,第一,是你做得不够好,所以现在融不到钱了。这样的话投资机构就会很担心,会不会成接盘侠?第二,就是你们过去过度膨胀,那投资机构就会对你的团队有担心,你的人员素质,你的创始人的能力是不是有问题。所以,这个前期估值过高,是很容易导致一些问题的。

早期融资,出让多少股份比较合适?

早期阶段,投资人要占多少的股份呢?通常来讲,一般希望至少占到10%,最好在15%到20%之间这样的一个比例。

会不会要25%到30%呢?也有可能。第一,要看这个创始人会不会接受,但他会觉得在后期股份还需要被稀释,所以在这个阶段就不会释放太多的股份。第二,我们也担心我们开始占的股份太多,会导致他后续融资的困难,或者说是他的团队内部激励会有难度。

如果我们按照15%或者20%去估算的话,你拿三百万,很容易倒推出他这一轮融资的估值到底是多少。这是一种比较简单粗暴的做法,也就说你现在需要多少钱,我就去给你多少钱,然后我现在要占多少股,就给你定出来这么一个估值。

一般创业者在这个阶段比较弱势,因为现在什么都没有,所以投资机构占的股份就一定要多。而项目方少要钱又不可能,因为你现在需要300万,如果投资机构只投100万,项目方又完不成所做的事情。所以这两个刚性条件一叠加,就推导出项目方现在的估值。这样项目方目前就是一个估值2000万左右的企业,而且这个估值基本也落在我们现在早期投资的投资金额区间里面。

很多项目为什么估值高?是因为他的人力成本已经非常高了。同时,伴随着现在价值的回归,项目的估值就会相应的随着经济周期变化而改变。什么是价值的回归?前两天我看到朋友圈一个段子,说:“现在一个iOS程序员,一个月的工资只有一万两千块钱,这让程序员怎么活啊。”但是投资人可能会觉得他应该再降一点,降到八千可能会好一点,因为他之前是在一路的上涨。

很多时候我们遇到一些不理性的融资者,也会有一些技巧去让他把估值降到合理的区间。因为很多融资者其实是不了解这一点的,他认为估值是越高越好,所以我们一定要跟他把融资步骤讲清楚,如果你在不恰当的时候采用过高的估值,那对你的项目也会是一种巨大的障碍。

我见过一些非常固执的融资者,他就是觉得融资当然估值越高越好,“如果有人能给我两个亿,为什么我只要一个亿?”

这种情况下,第一,你一定要在这个项目的后续融资上给他讲清楚,不要只图眼前利益,而为你的后续融资人为地制造很多障碍。第二,要教给他一个正确的方法论,就是说你要去选择真正对企业有价值,对你有帮助的投资企业,而不是谁投的钱多就选择谁。

2015年有很多的土豪基金,因为有很多的房地产转型,他把钱给了你之后,对你的后续成长却没有任何的帮助,因为他们缺乏相关的行业资源。拿这种没有价值和后续资源支撑的钱之前,要慎之又慎。

通常融资者另外一个执着的点是,创始人会觉得投资机构占了企业如此多的股份,股份被摊薄了,最终甚至创始人都不能控股。这一点,要首先给企业创始人讲明白,你能看到的上市公司的老板,其实在公司里基本上都只占了一个特别小的股份。从几个点到十几二十个点的都有,真正能占到30个点以上的是几乎不存在的。因为你的股份在不断地融资在稀释,或者说在不断地分给你的团队。

通常来讲,当企业融到C轮之后,公司的主要合伙人,一般股份都是在30%或者在30%以下。所以不要那么执着地去说,你有没有控股,你有没有占51%以上,或者说你是不是一个相对最大的股东等这些东西。投资机构要首先给企业创始人讲清楚这个逻辑,否则很难达成一致。

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